Kryzys, a wycena firm z branży internetowej

3 Gru , 2009  

Powoli (w mojej ocenie) kończy się kryzys, który niektórzy – chyba zbyt pochopnie – nazwali największym od 100 lat, największym w historii itd. Nie okazał się on tak druzgocący jak poprzednie kryzysy (jeśli idzie o zasięg terytorialny, ten jest największy ? podpowiedź Roberta Obetkona, natomiast skutki społeczne nadal uważam za mniej tragiczne), a gospodarka dostosowała się znacznie szybciej, jednak wydaje mi się iż jego skutki mogą trwać jeszcze wiele lat. W mojej ocenie jednak zasygnalizował on istnienie problemów, których do tej pory nie było (widać)…. i nie chodzi mi o drukowanie pieniędzy czy zbyt duże zadłużenie gospodarki USA.

Problemy o jakich myślę, to kwestia totalnego oderwania wycen giełdowych od rzeczywistej wartości firm. Co więcej – to oderwanie nie jest wynikiem tylko owczego pędu i gorączki zakupowej na giełdzie, ale także efektem pewnej niemocy, która dotyczy wszystkich uczestników rynku. Problem, który dostrzegam polega na tym, iż wyceny (metodologia i mechanizmy), które wykształcone zostały przez ostatnie 100 lat służą ocenie danych historycznych (za ostatnią dekadę, rok, kwartał czy miesiąc). Na podstawie tychże danych historycznych (które najczęściej pojawiają się z opóźnieniem) inwestorzy podejmują decyzje zakupowe. Istnieją mechanizmy wycen giełdowych opierające się na ocenach przyszłego rozwoju spółki (np. metoda DCF), ale jaka jest ich skuteczność w przypadku sektora internetowego?!

Mamy XXI wiek i gospodarkę opartą na wiedzy – widzimy coraz bardziej znaczące kapitały związane są z funkcjonowaniem przedsięwzięć i firm z branży IT ? w szczególności internetowych. To oczywiście cieszy osobę związana z branżą, ale jednocześnie rodzi wiele pytań. Wiadomo że banki oraz giełda stanowią krwiobieg gospodarki. W sytuacji gdy coraz więcej firm działa w obszarach związanych z internetem, a to pociąga za sobą migracje kapitału do sektora IT pojawia się pytanie – jak wyceniać firmy z tej branży?

Analiza ex-post

Nie jestem ekspertem zajmującym się giełdą i wycenami firm, ale trochę orientuje się w jaki sposób wyceniać przedsięwzięcia internetowe. Wiem też na jakiej podstawie wydawane są rekomendacje giełdowe. Generalnie czynnikiem przeważającym jest analiza bilansów oraz raport roczny (a dokładniej zysk roczny) – czyli ocena ex-post. Na cenę w krótkim czasie wpływają także informacje o możliwości przejęcia, podpisaniu kontraktu itd. oraz bieżąca sytuacja na rynku (bessa / hossa). W większości są to więc czynniki dotyczące sytuacji ex-post. Podsumowania poprzedniego roku (czy też okresu rozliczeniowego). Wiadomo, iż w branży internetowej czas biegnie kilkukrotnie szybciej. W przeciągu roku pojawiają się serwisy o bardzo dużej dynamice wzrostu i znaczącym zapotrzebowaniu na kapitał. Co prawda kapitałochłonność przedsięwzięcia typu nowy portal z czymś tam jest znacznie mniejsza niż kapitałochłonność wymagana do produkcji dóbr tradycyjnych, jednak z perspektywy pojedynczego inwestora 1000zł zainwestowane w spółkę to 1000zł i może przynieść w ciągu roku 500zł zysku lub 300zł straty.

Branża internetowa – czyli zachwiane podstawy

Okres pierwszej bańki internetowej mamy już za sobą. Nie zmienia to jednak faktu, iż co roku pojawiać się będzie wiele firm o znaczącym potencjale wzrostu, kuszących inwestorów szansą dużych zwrotów z poniesionej inwestycji. Nie mówię tu o malutkich serwisach, które szukają VC czy aniołów biznesu (te „instrumenty finansowe” są przygotowane na duże ryzyko) tylko spore portale działające na rynku krajowym i międzynarodowym. Myślę tu o serwisach wielkości Allegro, Naszej-klasy czy TravelPoland. Takie firmy mogą notować wzrosty lub spadki ilości użytkowników, a co za tym idzie i różnice w przychodach, na poziomie kilkunastu lub kilkudziesięciu procent rok do roku. Co więcej nie są to efekty ogólnoświatowych trendów gospodarczych lecz zdecentralizowana decyzja setek tysięcy internautów, którzy doszli do wniosku iż wolą kontaktować się za pomocą nowego komunikatora GaduGadu czy serwisu Facebook. Niskie bariery wejścia to miecz obusieczny. Łatwo jest zdobyć rzesze użytkowników, łatwo także ją stracić na rzecz nowego serwisu konkurencji czy nietrafionej decyzji przeprojektowania layoutu.

Nie chciałbym być złym prorokiem. Branża IT, w szczególności mobile i web, będą się dynamicznie rozwijały w najbliższych latach. Będą także wymagały dużych zastrzyków kapitału. Część z tego kapitału będzie dostarczana przez duże korporacje (Google, MS, Naspers etc.), część przez aniołów biznesu, natomiast znaczny udział stanowić będą kapitały pozyskane z emisji.

Przestrzegałbym jednak przed inwestowaniem w małe gwiazdy. Oczywiście ktoś powie ? Ci którzy zainwestowali w Microsoft, Google czy Apple są teraz milionerami. Ile jednak osób zainwestowało w firmy z branży IT, które od dawna nie istnieją? O ile ktoś ?nie siedzi? głęboko w branży IT (a nawet te osoby często się mylą, z tym że lepiej potrafią zbudować portfel który sumarycznie daje założony zysk) i nie zajmuje się na co dzień wyceną firm, może mieć problemy z podjęciem słusznej decyzji. Przestrzegałbym się także przed analityków, którzy nie mają wglądu w plany strategiczne oraz nie są ekspertami z danego wycinka branży internetowej.

PV w serwisie Nasza-klasa - okres 2008-2009

PV w serwisie Nasza-klasa - okres 2008-2009

Korporacje a nadzór właścicielski

Warto też wspomnieć o jednym fakcie. Kilka miesięcy temu przeczytałem komentarz, iż obecnie na Wall Street mamy do czynienia z sytuacją, gdy nie ma już własności prywatnej, a co za tym idzie nie ma nadzoru właścicielskiego. Dorobiliśmy się tragikomicznej sytuacji, w której właścicielami firm są koncerny, a właścicielami koncernów bliżej nieokreślona masa inwestorów. Inwestorzy nie są związani emocjonalnie z akcjami które posiadają i traktują je w czysto spekulacyjny sposób. Oczekują od zarządów jak najlepszych wyników. Zarządy premiowane od osiągania wysokiego zysku, robią wszystko aby takowy zysk osiągnąć. Analiza finansowa nie nadąża za zmianami i nie jest w stanie precyzyjnie i na czas prowadzić kontroli wszystkich przepływów, analizować dane dostarczane przez działy finansowo-księgowe firm, a opłacane przez te zarządy, mamy sytuacje w której bazujemy na czysto życzeniowych danych. Jedyna zaleta jest taka, że na GPW daleka droga do zbudowania tak nieprzejrzystych struktur (niedorozwój naszej giełdy sprawia, iż pomimo słabszych mechanizmów ochronnych niż na WS, nadal nie powstały tak zagmatwane struktury kapitałowe, które uniemożliwiałyby wskazanie kto jest właścicielem). Co nie zmienia faktu, iż kolejne kryzysy mogą być jeszcze bardziej nie przewidywalne.

Quo vadis web 2.0?

Ponieważ sam od czasu do czasu param się giełdą, a branża internetowa jest niezwykle kuszącym miejscem inwestycji kapitału, zastanawiam się jak to robić z głową.

Powoli dochodzę do wniosku, iż jedynym sensownym rozwiązaniem dla osoby, które nie para się zawodowo inwestycjami, jest zakup akcji dużej korporacji z branży internetowej czy mediowej, która w swoim portfelu posiada szereg spółek. Taka firma czy fundusz kalkuluje, iż rocznie kilka z jej inwestycji zakończy się niepowodzeniem, jednak jednocześnie na kilku innych odrobi straty i sumarycznie wygeneruje pożądany zysk.

Taka inwestycja ma swoje wady ? człowiek nie zostanie milionerem z roku na rok. Z mojej perspektywy niekorzystna jest też znaczna konsolidacja rynku (wolałbym żeby biznesy internetowe były jak najdłużej zdecentralizowane i autonomiczne), jednak z perspektywy inwestora z niewielką sumą do zainwestowania, jest to rozwiązanie sensowne. Inwestujących w spółki internetowe np. na New Connect’ie (który BTW. ostatnimi miesiącami ucichł) podziwiam za silne nerwy i odwagę zakrawającą o szaleństwo 😉

ps.

Pikanterii całości dodaje fakt, iż podczas ostatniego kryzysu branża internetowa nie odczuła spadku przychodów (pomimo iż przeciętny reklamodawca wydawał na reklamę mniej), między innymi dlatego iż społeczeństwo w czasie niedoboru więcej czasu spędza przed ekranem komputera.

, , , , ,

Inwestor długoterminowy

5 Lis , 2008  

Dobrze jest inwestować, dobrze jest oszczędzać. DM zachęca jak może 😉

BTM prawa poboru

BTM prawa poboru

ps. teraz PP są po 0,01zł :O

,